任泽平：央行主动缩表旨在金融去杠杆

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这篇文章来自“泽平宏”

2月和3月，央行资产负债表分别减少2，700亿元和8，100亿元，主要是因为“对其他存管公司的债权”子项目减少了2，800亿元和7，700亿元，这表明央行主动减少了对公司其他存款的融资，并有明显的去杠杆化意图。

本文探讨了央行减表的目的、模式、影响及未来前景。

表收缩是指中央银行或商业银行缩小资产负债表规模的行为。美联储和中国人民银行的资产负债表结构有很大不同，减少资产负债表的政策含义也有所不同。在中国人民银行资产负债表的资产方面，“外汇”和“对其他接受存款公司的债权”占总资产的85%；在债务方面，“储备货币”占总负债的85%。当中国人民银行减少其报表时，资产方的“外汇”、“对其他存款公司的债权”和负债方的“储备货币”发生了显著变化。

表约简方法包括被动表约简和主动表约简。被动收缩主要是由于“政府存款”和“对其他接受存款公司的债权”的周期性减少以及外汇持有量的减少；积极报表减少主要是由于准备金率下降，导致“其他存款公司存款”和公开市场操作导致“其他存款公司债权”大幅减少。

减表分项的变化会产生不同的效果:政府存款周期性下降引起的减表会增加基础货币的供给；外汇储备的减少将导致通货紧缩，影响货币政策的独立性和有效性；周期性变化和公开市场操作导致的“对其他接受存款公司的债权”减少将提高市场利率水平；当RRR减息导致的“其他存款公司存款”减少时，市场利率将会下调。

外汇的持续增长是过去中国人民银行资产快速增长的主要原因。在过去的20多年里，在长期贸易顺差和资本流入的背景下，外汇成为中国最重要的基础货币。外汇账户是央行资产负债表的资产账户，过去的长期增长已经成为央行资产负债表扩张的主要原因。近年来，随着中国“L”经济的出现、美国加息周期的开启以及国际黑天鹅事件，中国外汇账户波动加剧，一方面制约了中国货币政策的运行，另一方面直接影响了中国人民银行资产规模的变化。与此同时，随着外汇储备的减少，中央银行重新获得了投放基础货币的主动权，并根据调控的目的，选择了无成本准备金率和有成本的公开市场操作(slf、slo、mlf、psl)。

中国央行的收缩更加被动和周期性。2011年10月至2012年2月，第一次缩尺时间较短，波动较大，幅度较小。首先，影响因素是中央银行收缩报表的主动性，然后是年末财政存款减少的周期性因素。从2015年3月至12月，第二次规模缩减耗时较长，幅度较大。资本外流下的外汇减少是主要原因。

央行声明的减少主要体现在减少从其他存款中释放给公司的资金量的举措上，旨在实现金融去杠杆化。在央行的资产方面，对其他接受存款公司的债权大幅下降，央行向商业银行积极融资的资金规模缩小，而外国资产的变化对此贡献甚微。在央行的债务方面，储备货币和政府存款减少，基础货币减少，金融业正在努力建设基础设施。再加上严格的mpa评估和去杠杆化压力，目前银行对资金的需求非常旺盛，央行减少对账单的目的也比较明确，所以风险防范和去杠杆化放在首位。一些商业银行的资产负债表正面临收缩或增长率下降。由于对精神创伤和痛苦的监管更加严格，信贷在一定程度上受到限制；商业银行通过银行间负债和银行间存单等积极负债扩大资产负债表的方式在一定程度上受到限制。

收缩的可持续性及其对流动性的影响。

1)从减表角度来看，商业银行的资产负债表面临减表或缓慢增长，三次会议将联合发布监管政策，这使得商业银行的负债方面临更大的挑战，特别是一些中小银行和城市商业银行，由于同业外包比例较大，在此次监管升级中面临更大的挑战。

2)从减表和空室的目的来看，商业银行有一定数量的减表空室，因此央行不需要大幅度减表。中央银行作为一个泵，提供基础货币，而商业银行作为一个水库，创造货币。从2012年第一季度到2017年第一季度，商业银行的资产增长了108%，而央行的资产仅增长了14%。商业银行对空进行了一定规模的缩减，因此中央银行不需要大幅收缩。然而，如果商业银行的去杠杆化不理想，央行可能会主动缩表，迫使商业银行被动缩表。

3)从减表的外部环境来看，央行没有必要跟上美联储的持续减表。美联储收缩的主要原因是，经过四轮量化宽松后，美联储的资产负债表规模从金融危机前的9，000亿美元扩大到现在的4.5万亿美元，影响了未来的货币政策。然而，中国人民银行的资产负债表扩张相对稳定，2008年后的扩张速度远远低于美国。

4)从减表的内部环境来看，央行持续减表风险太大。无论美国是提高利率还是缩减开支，首要条件是良好的经济基本面。然而，中国经济稳定的基础并不牢固，央行缺乏持续收缩的内部经济环境。

5)未来，货币政策将在施加去杠杆化压力、保护流动性和稳定增长之间走钢丝。(编辑:张小七)