缓解资金紧张 提供流动性支持

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1月20日下午，中国人民银行表示，为确保春节前现金交割的集中需求，促进银行体系和货币市场流动性的平稳运行，中国人民银行通过“临时流动性便利化”这一新工具的运行，为多家现金交割比例较高的大型商业银行提供了临时流动性支持。运营期为28天，资本成本与同期公开市场运营利率大致相同。

一些市场参与者将这种临时流动性便利化操作称为“定期定向RRR减持”。交通银行首席经济学家连平表示，此次行动不是RRR降息，也不代表货币政策的改变。这种流动性便利操作仍然需要银行支付利息；准备金是银行自己的资金，不支付利息。流动性工具到期后应归还，属于再融资性质；RRR降息后，除非准备金率再次上调，否则不存在回报问题。因此，这种流动性便利化操作更多的是一种在公开市场上释放流动性的工具，与准备金率的调整完全不同，不能混淆。

缓解银行间市场的流动性紧张

随着春节前外汇持有量的不断减少、金融机构支付准备金、纳税以及企业和居民流动性需求的上升，虽然央行上周(1月16日至22日)通过公开市场操作实现了6350亿元的净投资，但套期保值mlf已到期2165亿元，仍无法缓解银行资金持续吃紧的局面。

上周，市场利率水平明显上升。20日，上海银行间同业拆放利率(Shibor)再次全面上涨，并已连续6个交易日上涨。其中，隔夜shibor报2.3760%，上涨1.20个基点；7天期shibor报2.5930%，上涨5.50个基点；3个月期shibor报3.8213%，上涨1.83个基点。

对此，连平表示，虽然央行在公开市场上不断投入资金，但资金紧张的压力并没有减轻。在这种情况下，仅靠各种公开市场操作工具似乎不足以缓解市场紧张，因此临时流动性便利操作被适时引入。

面对外汇储备的下降，央行通过开放市场和创新贷款机制向商业银行补充资金，这已逐渐成为央行供应基础货币的主要方式。招商证券宏观分析师严凌预测，此次释放的流动性将在28天内达到6500亿元左右，这将暂时降低该行的短期银行资本成本。虽然此次临时流动性便利化操作没有抵押品，但仍有成本，与同期公开市场操作一致，为2.55%，低于中期贷款便利化(mlf)的成本(3.0%)。

连平表示，与现有的一个月期mlf和28天期反向回购操作相比，这种流动性便利操作不需要质押债券。这一关键差异是此次操作能够直接并显著缓解近期市场流动性短缺的主要原因。因为央行通过大规模质押券进行的持续资金交换将导致银行优质流动性资产的减少，并影响银行的流动性覆盖率指标。可以预期，这种暂时的流动性支持将明显缓解市场紧张，促进市场流动性的稳定。

货币政策保持稳定和中性

“这一操作进一步证明，存款准备金率不会轻易下调，央行仍倾向于使用短期和灵活的工具来调整短期流动性。”连平表示，RRR降息可能进一步刺激人民币贬值，这在目前是不合适的。此外，自2016年以来，信贷增速一直不低，年均增速达到12.65万亿元，地方政府的债券互换规模更大。RRR降息将进一步刺激信贷增长，这不利于降低杠杆率。目前，货币政策保持稳定和中性，更加强调风险防范和去杠杆化。

严玲还认为，人民币汇率仍有望贬值，2017年通胀仍有望上升，美联储加息等因素仍对国内货币政策有所制约。

根据CICC的分析，春节期间的提现、企业纳税、外汇外流和法定存款准备金支付是同时叠加的。据保守估计，2-3万亿人民币的流动性将被提取，这将导致银行流动性缺口较大。如果央行仅仅依靠mlf和反向回购来释放流动性，由于期限短，效果会很差，而且目前的总投资也不足。严玲还表示，从金融去杠杆化的角度来看，银行的资产负债表和银行间业务的调整尚未完成，将表外金融管理纳入广义信用评估等监管政策可能会影响流动性。

央行认为，临时性流动性便利化操作可以通过市场机制更有效地实现流动性传导。

根据该机构的计算，共有6575亿元人民币将在春节前到期，其中4400亿元人民币用于7天反向回购，200亿元人民币用于28天反向回购，1175亿元人民币用于一年期mlf，800亿元人民币用于3个月期国债。从春节到2月底，总的流动性期限为16，950亿元人民币，其中14天的反向回购为500亿元人民币，28天的反向回购为14，400亿元人民币，一年期mlf为2，050亿元人民币。考虑到节后资金的撤出，流动性紧张的压力仍需关注。