房企高溢价拿地势头未减 下半年资金料承压

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房企总是对土地充满热情。将于2月17日出售的上海临港(600848，Buy)四块住宅用地，仍是以前活跃于土地市场的老面孔，包括万科、保利、碧桂园、招商局、世茂、金地等。然而，在南京，在2月14日售出的地段中，只有两个地段成功售出，其中五个不得不在第二天通过抽签进行“分割”。

上述几家房企的相关人士在接受《21世纪经济报道》采访时表示，大型房企购买住宅用地的热情并未消退，这表明房企手中的资金仍然比较充裕。即使基金行业协会刚刚发布了《证券期货机构私募股权管理计划备案管理规定第4号——投资房地产开发企业和项目的私募股权管理计划》(以下简称《私募股权管理4号文件》)，住房企业表外融资渠道仍将收紧，即使中央政府抑制土地来源的资金来源，部分住房企业仍将承担风险，信心在于降低大型企业整体规模下的融资成本。

“例如，目前有几家资产超过1000亿元的房企进行了表外融资，但规模越大，银行的信用信息就越高，可以获得的银行融资金额也就越大。相对而言，表外融资需求越小。”德胜资本房地产投资信托业务部门总经理车阳指出，并不排除现金流良好的企业在不久的将来会继续收购土地。毕竟，住房企业一直渴望土地，但资本结构的变化是不可避免的。

“4号文件的发行人是基金行业协会。如果发行的产品不能在不影响投资者认购的情况下备案，资金仍可进入。原则上，如果协会备案不作为金融核心风险控制条件，该产品仍可发行。“但车阳认为，这类基金的规模肯定会小得多，在当前环境下，大多数机构都不愿意触及政策红线。”

然而，在一系列监管政策的背后，房企的风险正在积聚。

资本结构的调整迫在眉睫

从国家统计局去年公布的房地产投资信息来看，住房企业的资本结构已经到了需要调整的地步。

2016年，国内贷款从2月份的4471.47亿元增加到12月份的21512亿元，同比增长5倍多，同比增长6.4%。

然而，最重要的自筹资金已从2016年2月的8332.57亿元增加到12月的49133亿元，增幅超过6倍，同比增长0.2%。房地产开发自筹资金的主要来源包括两个方面:企业现有盈余和股东注资。前者包括企业所得税后提取的盈余公积和未分配利润。

其他资金，包括存款、预收款和个人抵押贷款，从2月份的8572.82亿元增加到12月份的73.428亿元，同比增长近10倍，增幅为31.9%。

不难看出，在过去的一年里，房地产投资基金一直在随着市场条件的发展而飙升。显然，自筹资金和其他资金的增速远远高于国内贷款。

这可能是房地产行业表外融资突然刹车的一个数据基础，而自筹资金的快速增长也使得房地产企业仍在大胆征地。

2016年2月，全国房企商品房销售面积10056.39万平方米，12月份销售面积137.54万平方米，增长13倍。2016年12月，住房企业新开工面积115911万平方米，竣工面积77185万平方米。可见，房企的拆迁速度是正常的。

同一个政策咨询研究部主任张宏伟指出，自筹资金和表外融资是通过各种渠道增加企业的市场份额，加快扩张规模。根据以往的分析结果，2015年下半年市场好转时，企业开始增加杠杆，这种情况一直持续到现在。主要表现为自筹资金和表外融资的增加。虽然企业的销售规模有了很大的增长，市场份额也有所增加，但经营风险却越来越大。

根据同一个政策咨询研究部门的观察，房地产企业最近两年的平均借款期限为两年。如果在2015年下半年增加杠杆，如果还款延期两年，第一批杠杆基金将在2017年下半年面临还款压力。如果企业无力偿还，将面临资金压力。这个住宅企业只有两种解决方案。第一，借新还旧，但发行债券的成本被推高，私募被收紧，融资资金不能用于土地收购。第二个渠道是加快销售资金的回笼。由于调控，销售下滑相当严重，下半年这种冲动不可避免，其结果很可能是降价。

张宏伟指出，虽然有几家房地产企业在1月份公布了良好的销售业绩，但很大一部分原因是他们在去年完成任务后“隐瞒”了业绩。因此，他认为今年2月以后房地产企业的销售业绩更值得关注，更能反映问题。

流动性是关键

市场形势似乎已经明朗，但房企“只住在这座山上”吗？根据国家统计局数据，2016年房屋企业征地投资成本增加，2016年征地面积为2.2025亿平方米，同比下降3.4%，但征地金额为9129亿元，同比上升19.8%。

但是，这并不影响房屋企业对土地的热情。2月15日下午，南京对前一天价格最高的五块地进行了最后的抽签，结果公布了:绿城、招商、殷诚、惠今、星河各有一块地参加了“摇奖”。前一天获得的是金茂和莱蒙地产。其中，金茂以73.4亿元的总价赢得了南京新地标地块。

2月15日，南京附近的句容县出售了30块土地，其中25块为住宅用地，最初拍卖金额达到7.6275亿元，最终成交额达到215193万元，其中3块土地的最终成交价分别为195%、310%和430%。今年以来，收购了大量土地的新城控股(601，155，买)以1.4949亿元和9.6427亿元在句容市赢得了两块地。

很多业内人士已经达成共识，一旦杠杆率过大，房企的"造规模-拿地-造规模"循环可能会进入无限循环。在一定程度上，企业短期内的流动性主要表现在融资能力、销售能力和还款能力上。

年初以来，碧桂园、万科、恒大等数千亿房地产企业增持土地，也引起了业界的关注。例如，万科在2月8日刚刚披露了1月份的新项目，显示该公司花了119.08亿元获得了19个项目；碧桂园在1月份也花了102亿元在土地上。

诚然，这些企业的融资能力和销售能力被公认为行业中最好的。“但当企业增加杠杆到一定程度时，就会引起相关机构的注意。”包括福建房地产企业的激进代表荣鑫、刚刚宣布年度销售目标的恒大等。"流动性也是衡量企业的关键."

在华东地区，对于一些以销售为导向的企业来说，加快销售速度已经提上日程。最近，华东地区的一家中心企业紧急通知营销负责人与城市分公司负责人会面，以加快业务量。《21世纪经济报道》记者通过了其他渠道。我了解到，自去年12月以来，该公司已有两个月没有合并征地记录；在苏州，一家房地产企业的高层管理团队，同时也是一家中央企业的高层管理团队，也在2月13日提出了加快销量的营销诉求。