监管风暴升级：再融资变局在即

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[一系列监管取得显著成效。据去年固定收益项目统计，招标项目占40.75%，同比增长47.69%。]

2016年全年，固定收益市场监管风暴持续，发行价格和融资目的监管全面收紧。在高压力下，固定收益市场的年融资规模仍创历史新高，接近同期ipo融资规模的10倍。然而，股权融资的模式今年可能会改变。

在1月20日的例行记者会上，中国证监会表示，上市公司再融资存在融资过度、融资结构不合理、融资方式随意等问题。下一步将对频繁融资和单一融资额度过大采取限制性措施。同时，也提到目前的再融资体系已经运行了十多年，因此有必要对其进行优化和调整。一些投资银行和机构分析师表示，今年再融资将迎来规则和监管的重大调整，融资总量将受到监管和限制；非公开发行首当其冲，发行条件可能得到改善，“无门槛”时代可能结束。

对固定增长的监督有所增加

2016年，非公开发行再融资继续保持以往势头，融资总额创历史新高。尽管固定收益市场仍在疯狂增长，但它在监管风暴中呈现出新的变化。据沈万红源证券统计(000166，买入)，2016年市场融资总额同比增长16.18%，创历史新高。全年非公开发行746宗，同比下降12.85%，但仍处于2015年后的最高水平。

根据本报此前的报道，从去年年初开始，固定收益的监管发生了变化，首先要承担的是对发行价格的控制。监管部门鼓励以窗口指导的形式进行市场价格发行，减少了差价形成的套利空空间，对定价发行的限制逐步加大。去年3月至4月期间，几个上市公司发布的固定收益计划中出现了“三折准备金”。去年5月，监管部门取消了引发市场震荡的交叉定义上调的谣言发酵。中国证监会随后表示，目前的政策没有改变，但对发行股票购买资产的监管突然收紧，互联网金融等特定行业的再融资放缓。

自去年年中以来，筹集投资资金已成为监管的重点。6月份宣布了关于后门的新规定，类似的后门被完全封锁。同期发布的相关问答也强调，发行股票购买资产的配套融资不能用于补充上市公司及标的资产的流动性和偿还债务。此后，许多投资银行家向本报透露，他们调整了固定收益项目的补差、偿债等筹资目的，或缩小规模或直接删除；此外，对非资本支出的审计也开始加强。

一系列监管措施相继出台，成效明显。据去年固定收益项目统计，招标项目占40.75%，同比增长47.69%。固定贴现率明显呈下降趋势，月竞价和固定定价的平均贴现率分别为9.06%和27.37%，同比分别下降48.6%和43.82%。投标发行的固定贴现率下降更明显；2016年第一季度，平均贴现率为15.79%，到年底平均贴现率不到5%。此外，全年有600多个固定收益计划的记录被修改。降低筹款金额已成为修订的主流。共有247个计划降低了筹资规模或删除了筹资项目，平均下调率为20.27%。

一家大型经纪公司投资银行部的一位人士也向第一财经记者透露，监管力度尚未减弱；除了维持之前收紧的各种控制措施之外，自去年第四季度以来，审批文件的发放速度开始放缓。据透露，目前，从再融资会议到批准文件的发布需要两到三个月的时间。

再融资压力依然很大，而ipo自2016年11月以来全面加速，市场预期监管趋势将进一步分化。此前，有传言称，非公开发行的再融资将被取消。在2017年1月20日的中国证监会例会上，再融资的下一步监管方向终于明朗。

中国证监会认为，上市公司再融资存在一些问题，如部分上市公司融资过度、融资结构不合理、募集资金使用随意、效率低下等。自2016年以来，中国证监会加强了对上市公司再融资的监管，严格审查和规范募集资金的投资，许多上市公司撤回了再融资申请，降低了再融资额度。

“下一步，我还将采取措施，限制上市公司频繁融资或单笔融资额度过高，完善上市公司募集资金使用现场检查制度，督促保荐人对被审上市公司再融资项目进行审核。”证监会发言人指出。

根据上述投资银行家的说法，再融资项目的规模较去年同期有所缩减，市场上的许多项目将主动削减部分规模。然而，对频繁融资和单一融资额过大的定义很难统一。预计监管部门不会直接限制规模，不同类型的企业仍将受到窗口指导的监管。

上海某经纪公司投资银行部执行副总裁表示，虽然现行规定中没有明确规定，但在审核固定增长时，如果融资规模超过总资产、总收入等指标，也会进行查询。据预测，监管部门提出的限制性措施今后仍将以“一案一议”的形式实施。

一些参与再融资项目的机构人士也表示，在2015年股市崩盘期间，再融资额度为50亿元人民币，但证监会对此没有正式回应，在市场稳定和再融资重启后，这一标准被打破。此次监管当局已明确控制了频率和规模，2017年市场增长的概率将同比下降，但下降幅度仍有待观察。该人士还表示，与其他再融资工具的规则相比，非公开发行在财务指标和融资频率方面可能会有所调整和限制。

再融资变化迫在眉睫

在这次例会上，证监会也发出了一个更重要的监管信号。市场参与者预计，今年再融资将迎来规则和监管的重大调整，融资总量将受到监管和限制；非公开发行首当其冲，发行条件可能得到改善，“无门槛”时代可能结束。

中国证监会表示，目前的再融资制度从2006年开始实施，至今已有十多年的历史，因此有必要对其实施情况和效果进行评估，并进行优化和调整。总体考虑是严格审查标准和条件，解决非公开发行与其他融资方式失衡的结构性问题，发展可转换债券(Aiji、净值、信息)和优先股品种，抑制上市公司过度融资行为。

上述再融资制度已经运行了十多年，主要由两个法律法规组成。一是2006年中国证监会颁布的《上市公司证券发行管理办法》，首次提出非公开发行的再融资方式；二是2007年中国证监会颁布的《上市公司非公开发行股票实施细则》，明确了相关的发行规则。2014年，中国证监会重新发布了《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》，进一步完善了再融资体系。

此后，它经历了爆炸式增长，取代配股和公开发行成为最主流的再融资方式。自2014年以来，固定融资规模已占再融资规模的97%以上；2016年，固定融资规模达到同期ipo规模的9.6倍。

非公开发行的兴起是a股市场增长的必然结果。然而，值得注意的是，宽松的发行条件是刺激固定收益增长爆发的关键因素。

目前，《管理办法》和《实施细则》均未规定非公开发行的财务指标、规模和频率。与其他再融资发行制度相比，配股要求上市公司净资产加权平均收益率连续三年不低于6%，配股总额不超过总股本的30%，与前一次配股的间隔不低于一个会计年度。公开发行对上市公司盈利能力和财务状况的可持续性有详细的规定，还需要满足三个会计年度净资产加权平均收益率不低于6%的要求。

“在增加之前没有门槛，可能很快就会有调整。在目前的基础上，对筹资的支持将进一步受到限制。”上述投资银行副行长表示，业内有传言称《管理办法》将征求意见修改内容，完善固定资产增加的发行标准，但对此尚未有正式回应。从目前监管态度来看，今年再融资市场将在规则和监管方面进行重大调整，再融资融资总量可能在年内得到控制。其目的是为ipo让路，并在两种融资方式之间形成新的平衡。