美债收益率急升 你我大跌不同步

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今年年初，“新债务大王”杰弗里冈拉克(jeffrey gundlach)表示，如果10年期美国国债收益率升至2.63%以上，美国股市将受到负面影响。

总之，看似无休止的“神奇时刻”狂欢可能只是崩溃的前奏。2月2日，美国资本市场遭遇“黑色星期五”，股票和债务双双暴跌。美国债务的崩溃被视为压垮美国股市的“最后一根稻草”。另一方面，在中国，虽然a股近期有所调整，国内债券市场几乎是独一无二的，但收益率却略有下降，这表明中国债券市场与海外债券市场的节奏并不同步。

据该机构称，理论上，美国国债是全球债券市场的锚，但自2017年以来，本轮全球债券收益率上升的领头人实际上是中国，这是因为中国的流动性收缩远远领先于世界。然而，在中美汇率利差的障碍下，中国债务被动跟随美国债务调整的可能性仍然很低，甚至不能排除风险偏好下降带来的交易机会的可能性。

双重杀死股票和债务的逻辑

1月中旬，随着全球股市的全面展开，被称为“新债务王”的杰弗里·冈拉克(jeffrey gundlach)表示，目前还没有经济指标显示衰退，冈拉克称之为“神奇的”时刻。

他表示:“这也意味着它已经被市场价格所反映，这就是为什么我说S&P 500指数在2018年初显示出良好趋势后将会下跌。”冈拉克指出，如果10年期美国债券的收益率升至2.63%以上，可能会伤害股市。

在接下来的两周内，10年期美国国债的收益率迅速升至冈拉赫设定的“红线”之上，但美国股市继续疯狂，直到S&P 500指数突破2870点，美国股市的上涨戛然而止。上周(1月29日至2月2日)，S&P 500指数下跌了3.85%，尤其是黑色星期五，下跌了2.12%。

“美国股市大幅下跌的直接原因是，市场在加息方面发生了巨大变化。最近，市场开始意识到，美联储在2018年的三次加息并非“狼来了”，美国债务危机成为压垮美国股市的最后一根稻草。”九州证券邓海清表示。

当天公布的非农数据好于预期。此外，美联储最新声明称，2018年通胀率将上升，暗示3月份可能加息，市场通胀预期将大幅上升，这已成为股市和债市双杀的导火索。

2月2日非农报告发布后，美国国债收益率加快，10年期国债收益率一度升至2.85%，为2014年1月以来最高，30年期国债收益率也升至3.08%，较年初分别上升44个基点和34个基点，收益率曲线明显变陡。

“尽管市场预期美国加息和全球经济复苏将推动债券收益率上升，但债券收益率的上升速度仍高于市场预期。尤其是在过去一周，美国10年期国债收益率上升了近20个基点，调整的力度不亚于2017年第四季度中国债券市场的调整。”CICC(港股03908)表示。

分析师表示，全球经济复苏将有助于股市走强，但不断上升的通胀和增长预期将导致利率快速上升，而实际利率的快速上升将对高价值资产的价格造成压力。从“股债双杀”来看，加息对股市的影响开始显现。

中国债务为何引人注目

从理论上讲，美国国债是全球债券市场的锚，美国国债收益率的波动是导致全球债券市场波动的根源。美国国债收益率的上升也导致了全球国债收益率的上升，包括最近发达经济体和新兴市场国家政府债券收益率的大幅上升。

然而，与海外债券市场的痛苦相比，中国债券市场近年来几乎是独一无二的，尤其是最近一两周，收益率略有下降，这表明中国债券市场与海外债券市场的节奏并不同步。中国债券收益率曲线显示，1月22日至2月2日，10年期国债收益率从3.98%下降到3.91%，累计下降约6bp；10年期CDB国债收益率从5.13%降至5.04%，下降了8个基点。

为什么海外债务负担沉重，而国内债券市场却平静？根据制度分析，主要原因是国内债券市场实际上已经率先进行了实质性调整。

自2016年10月下旬以来，中国债券市场一直处于熊市。10年期政府债券的收益率已从2.65%调整至3.99%，累计上升幅度为134个基点，其中2017年上升了87个基点。纵观世界主要国家或地区，2017年，美国债务收入率先上升，全年持平；欧元区10年期债券收益率和德国10年期债券收益率上升了约26个基点；全年；法国10年期政府债券的收益率全年仅上升了10个基点。

“自2017年以来，本轮全球债券收益率上升的领军者不是美国，而是中国。在2017年全球所有国家中，中国债券的收益率增幅最大。”CICC说。

根据CICC的研究报告，这一现象源于这样一个事实，即中国的流动性收缩在这一次领先于世界。2017年，在银监会一系列政策的控制下，中国银行(601988)(香港股票03988)的资产负债表出现了真正的收缩。在金融去杠杆化的背景下，央行将银行超额准备金率保持在较低水平。去年，货币市场利率(以三个月期银行间存款证为例)增幅超过120个基点，明显超出中长期债券收益率的调整范围。从债券收益率来看，去年中国加息的频率和幅度都远远超过了美国。其次，不仅中国债券收益率的上升领先于世界，而且中国大宗商品价格的上涨和经济复苏也领先于世界。最后，市场预计美联储将进一步加息，但中国的货币政策没有进一步收紧的迹象。即使在严格的金融监管政策的强烈冲击下，保证金也有所松动，流动性的改善有利于债券市场的稳定。

天丰证券的孙彬彬团队指出，与海外市场相比，中国债券市场的表现如此强劲，其原因在于短期内国内资金整体宽松，机构配置需求释放。

正如该机构所说，由于中国在本轮全球经济复苏和资产价格变化中处于领先地位，中国债券和美国债券之间的关系实际上不是跟随关系，而是主导关系。经过2016年10月以来的大幅调整，中国债券收益率已升至历史十分位数的90%以上，处于相对较高的水平。

被动随访的概率很小

市场参与者认为，展望2018年，在“加息+缩表+减税”的综合影响下，美国国债收益率将继续阶段性上升，但在美元疲软和中美利差的保护下，中国国债收益率被动跟随美国国债调整的可能性仍然较低。

中信证券(600030)(港股06030)明确指出，剔除季节性因素的经济数据显示，美国经济增长仍具有相对弹性，美联储会议显示通胀将升至2%的信心，2018年的通胀高于2017年的预期。此外，美联储正式进入鲍威尔时代，新的投票委员会也将轮换。轮换后，“鹰”的味道将比2017年更浓。2018年仍将是美国“收紧货币”的重要一年。在当前经济疲软和通胀上升的预期下，美国股市和债市仍将出现空.修正

然而，许多机构认为，中国债券市场跟随海外债券市场下滑的可能性仍然很小。中国证券股份有限公司(港股06066)黄表示，中国债券收益率被动跟随美国债务调整的可能性较低，两国收益率可能呈现波动趋同趋势。首先，国内利率债券收益率已率先调整，目前处于相对合理的水平；其次，美国债券收益率的上升不一定会导致资本流入和美元走强。未来，美元指数可能仍处于震荡调整阶段，不会对中国外汇市场造成太大压力；第三，随着人民币汇率改革的深化，国内货币政策的独立性将增强，稳定增长、调整结构、控制杠杆和防范风险的政策目标将更加突出。

根据机构数据，中国和美国之间的收入差距仍远高于2007年以来约85个基点的平均值。黄认为，如果美国国债收益率在2018年升至3.0%左右，仍有一个厚厚的保护性缓冲，可以将美国国债收益率维持在3.9%-4.0%的水平。

短期而言，在美国股市和美国债务双双被杀后，全球风险偏好已经下降。市场参与者认为，这可能会给国内债券市场带来交易机会。正如CICC所说，最近，由于海外债券收益率持续快速上升，国内资金开始松动，货币政策态度变得更加友好，风险偏好也发生了变化。从短期来看，国内债券市场可能不会没有交易机会。如果风险偏好的下降增加或扩大，国内股市可能会在短期内调整，债券市场可能会有一些交易机会。