金融监管强化将加速行业向大型机构集中

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从2015年到2017年，金融监管的核心是去杠杆化，即挤出金融资产泡沫。在这个阶段，金融业已经开始进入去产能阶段。这里有两个关键点:第一，这个行业已经逐渐扩展到金融机构的核心圈子，包括一些大家都认为是高质量的行业，比如基金和券商；第二，这种形式逐渐从适度的去能力升级为激进的去能力。值得注意的是，加强金融监管可能会加速金融资本集中的趋势。

朱振鑫

去产能一直是供应方结构改革最重要的任务之一。如果说前一时期改革的重点是实体去能力，那么供应方结构改革的重点则更多地是金融去能力。

应当指出，实体能力丧失的后果之一是行业集中于龙头企业，而金融能力丧失的后果是类似的，即资本、资源和资金集中于主要机构。

金融业的快速发展导致了泡沫集聚

在过去十年左右的时间里，金融运行过快，实体经济被抛在了后面。从存量来看，金融资产规模每年增长15%以上，远远超过同期国内生产总值的增长率。2016年，中国金融资产规模约为553万亿元，占国内生产总值的比重大幅上升至740%左右。从增量来看，中国金融业增加值占国内生产总值的比重自2005年以来逐年上升，到2016年已达到8.4%，不仅远远超过韩国(2.3%)和德国(4.1%)等国家，甚至超过了美国(7.2%)和日本(4.4%)等传统金融大国。

随着金融生产能力的迅速扩大，该行业的员工数量也在不断扩大。在2012年至2016年的短短五年时间里，它增加了132万人，达到640万人，金融从业人员占总就业人数的比例从0.69%增加到0.82%。

从金融机构数量来看，2011年至2016年，中国金融机构数量从3691家增加到10171家，其中非银行金融机构增长尤为迅速。从资产规模来看，2010年至2016年，中国五大金融机构总资产年均增长24万亿元，年均增长率为24%。

当金融大厦快速建成时，上层是金融资产泡沫的膨胀，底层是金融机构和人员的能力膨胀。另一方面，当金融建筑出现裂缝时，首先上层的金融泡沫被清除，然后下层的金融生产能力被逆转。

从2015年到2017年，金融监管的核心是去杠杆化，即挤出金融资产泡沫。

从股市的角度来看，2015年的股市崩盘使其成为首个被戳破的金融泡沫。上证综指从5178点跌至2638点，1000多只股票下跌逾50%，近100只股票下跌逾70%。

从债券市场的角度来看，挤压泡沫有两个步骤:第一步是2014年的个人债券违约，这比股市崩盘要早，但真正的大规模违约发生在2016年第四季度。随着央行收紧货币政策，10年期政府债券收益率从2.6%反弹至4.0%。与此同时，信用违约事件变得更加频繁。从2015年到2018年，债券市场发生了162起违约事件。从2016年到2017年，共有127种债券违约，包括债务评级和主体评级为aa+的债券，而2014年只有6种债券违约。

2017年后，金融业开始进入去产能阶段。原因很简单。当出现泡沫时，蛋糕很大，金融机构赚钱，承担风险的机构不会打雷。然而，如果泡沫破裂，那将是悲惨的。例如，一些机构以财务管理的名义非法筹集资金，承诺20%的固定收益，然后将其带到股票市场。当股票市场大幅上涨时，它不仅可以兑现高回报，还可以赚很多钱来支持一群伪金融家；然而，当股票市场急剧下跌时，不仅客户的本金和收入得不到满足，他们还将破产，机构和人员将缩减。

事实上，这种去容量化在金融的外围圈已经相对彻底了，比如p2p。

根据网上贷款网站的统计，从2015年开始，p2p平台的问题开始集中爆发。仅在2015年，就有1，294个平台在运行或出现问题，而在2016年，这一数字高达1，731个。到2017年，多达4000个p2p平台出现了问题。不仅数量众多，许多大型平台的资本规模也令人惊叹。其中一些平台存在主观欺诈因素，但也与财务能力下降的客观环境有关。当泡沫消失时，他们的生存就失去了基础，最后他们只能逃跑，这就形成了一种变相的无能。

金融去能力的下一步有两个关键点:第一，这个行业已经逐渐扩展到金融机构的核心圈，包括一些大家都认为是高质量的行业，比如基金和券商；第二，这种形式逐渐从适度的去能力升级为激进的去能力。很多人认为金融机构是铁饭碗，不可能去产能。但历史告诉我们，巢下没有蛋，没有哪个行业能逃脱激情过后清理的厄运，但清理的方式是不同的。

财政减能可以通过四种方式进行

结合历史经验，有四种方法可以降低财务能力:

首先，最温和的方式是降低工资。金融业和工业的最大区别在于轻资产和重人力。当业绩下滑时，工业企业可以出售固定资产，而金融业只能降低人力成本。

对于许多国有机构来说，他们不能直接解雇员工。他们只能通过降低工资和变相降低生产能力来降低成本。根据世界银行的统计，2016年，中国金融业的私人支付和公司员工的薪酬从2015年的445亿美元下降到352亿美元。2016年，四大金融机构的员工人数从2015年的607万人增加到640万人，表明尽管许多机构由于惯性仍在扩大员工规模，但人均工资实际上已经大幅下降。

以最先暴露问题的银行业为例。高管和基层单位的工资都大幅下降，尤其是一些股份制银行和中小银行。过去躺着赚钱的日子早已结束。再加上2015年“工资限制令”的影响，大多数银行高管的年薪几乎“减半”。

第二，相对温和的方式是裁员。比减薪更有效的方法是裁员。对于金融业来说，由于机制相对市场化，裁员更为激进。目前，大部分裁员集中在证券公司，因为证券行业在扩张后首先暴露出风险，而2015年的股市崩盘导致许多券商遭受重大损失。自2016年5月方正证券(601901，诊断)宣布裁员以来，已有数十家券商发出内部裁员警告或通知。

我以前的经纪分析师行业就是一个典型的例子。持照分析师需要向证券业协会备案。根据证券业协会的统计，2011年至2014年间，持照分析师的数量从不到2000人增加到2866人，但现在这个数字已经下降到2621人。大量卖方分析师离开这个行业，一些人去上市公司做生意，一些人去创业，因为他们感觉像过去的传统行业一样产能过剩。

第三，相对激进的方式是重组。更多的并购和更少的破产清算不仅适用于工业产能的降低，也适用于金融产能的降低。

一种方式是合并。例如，神湾宏源(000166)是由三家证券公司重组而来。“申”是证券，“万”是证券，“宏远”是宏远证券。20世纪90年代末，申银证券和万国证券首次合并。2014年，申银万国证券与宏远证券合并，这是券商间最大的联姻。

另一个选择是重组，比如南方证券。2004年，由于挪用80亿元客户准备金和巨额亏损，中国证监会和深圳市政府宣布对南方证券实施行政接管。2005年，南方证券重组为中国建设银行投资证券，随后退出历史舞台。

第四，最极端的方式是破产。中国央行前副行长吴晓灵曾表示:“消除风险的最好办法就是暴露风险，让金融机构破产。”许多人可能对金融机构的破产一无所知，尤其是认为银行不可能破产，但事实上，无论是证券公司、信托公司还是商业银行，都曾出现过破产的悲剧。

关闭的最著名的非银行机构是莒南证券和广国投。1999年1月，广东国际信托投资公司因资不抵债申请破产，成为中国第一起非银行金融机构破产案件。当时主要受亚洲金融危机的影响，导致了一大批信托公司的倒闭。

证券公司的情况类似。20世纪90年代，中国证券公司的数量比现在多得多，但许多证券公司在金融生产能力下降后关闭了。其中最著名的是君安证券，它被称为“创新之王”和证券业的“巨人”。1998年，由于mbo、转移巨额资金炒作港股等事件，张国庆董事长被监禁4年。一年后，该公司被国泰证券收购，形成了目前的国泰君安(601211)证券公司。据估计，很多人从未听说过其他封闭式证券公司，如富友证券、珠海证券、汉唐证券、德恒证券、中富证券、大鹏证券和民发证券。

每个人都应该听说过倒闭的银行，那就是海南发展银行。20世纪90年代，海南房地产泡沫破裂，许多信用社以高利率开展业务，资不抵债。1997年，28家信用合作社在海上发行，但海上银行宣布不再支付高利率，因此一些投机者选择提取资金，这引发了对其他储户的挤兑。储户连续两个月排队在海上银行网点取款。当时房地产泡沫破裂带来的赎回压力和坏账压力最终压垮了海洋银行。1998年6月21日，海南发展银行成为中国第一家因支付危机而倒闭的商业银行。恐怕这是中国最真实的金融危机。幸运的是，海南是一个孤岛，危机还没有扩散，否则后果不堪设想。

金融去产能将增加行业集中度

繁荣时期，鸡犬升天；危机时期，大浪淘沙，适者生存。在过去两年中，物理工业的去生产化导致了物理工业的集中，例如，钢铁工业的集中率(cr5)从22%增加到大约25%。未来两年的金融去产能也将导致金融业集中度上升。

首先，从股权角度来看，资本将集中在大型机构。从金融机构的公平性来看，大机构与小机构合并、小机构减少将成为一种趋势。

回顾全球金融业的历史，每一次金融容量的减少都会带来金融业的并购浪潮。在20世纪70年代至80年代的滞胀时期，西方国家出现了一波并购浪潮。仅在1979年，美国就有217家银行被大银行收购。在英国，20世纪60年代仍有100家证券机构，20世纪80年代仅剩下17家。从20世纪90年代末到21世纪初，危机频繁发生，也出现了资本集中的趋势。在美国，弗里德里希银行对波士顿银行的收购，第一银行和第一芝加哥银行的联姻，以及国家银行和美国银行的合并都是强者越强的著名案例。在日本，20世纪90年代三菱银行和东京银行的合并也是一个经典案例。

在中国，金融业的合并并不新鲜。正如我刚才所说，近年来，小型商业银行合并(如河南省13家地方银行组成中原银行)，期货行业出现了一波并购重组浪潮，机构数量在10年内减少了近30家。证券行业也出现了神湾和宏远的合并，这在未来几年将会越来越多。

加强金融监管可能会加速金融资本集中的趋势。最典型的例子是，中国证监会不久前发布了一份关于证券公司股权管理的文件，要求证券公司控股股东的净资产不低于1000亿元。尽管现有证券公司的股东很少能够满足这一要求，但即使放眼整个中国，也很少有企业能够满足这一标准。显然，政策层希望通过严格的许可证管理和资本门槛来清理一些不规范的小机构，资本将加速向大机构的集中。

其次，从商业角度来看，资源将集中在大型机构。从金融机构的业务层面来看，大机构将享受更多的业务资源，而小机构将受到严重挤压。以券商为例，最近三年，尤其是2017年，首次公开募股的数量激增，但小券商日子不好过，大多数项目都被大券商抢走了。广发银行、中信银行和海通银行共赞助了近100个ipo项目，占总数的五分之一。相比之下，许多小经纪人要么没有项目，要么只有一个项目。从ipo承销收入来看，前十名券商的市场份额2015年为47%，2016年增至51%，2017年达到58%。

为什么业务越来越集中？一方面，由于监管的加强，很多小机构过去都有不规范的业务，用不规范的方式拉起的货架必须分散。一般来说，很多小经纪公司利用“合约制”在体外培养了很多业务团队，在监管不严格的情况下可以贡献很多利润，但现在恐怕不行了。另一方面，这是由于人才流失。小机构的绩效稳定性不如大机构，薪酬水平可能会明显下降。当人才失去薪酬激励时，他们自然更愿意去大机构，这有利于积累学习和选择新工作。

第三，从融资角度看，资金将集中在大型机构。金融机构更愿意为大型企业融资。相反，当金融机构自己融资时，大型机构也有明显的优势。在加强监管和金融紧缩的过程中，大型金融机构的信贷优势将得到体现，客户更愿意将资金投向有强大后盾的大平台，这将使大型机构享受更低的债务成本，并间接推高小型机构的债务成本。一个典型的例子是银行。大银行的资本成本将低于中小银行，这将导致大银行对企业的贷款成本降低。这样，寻找大企业的银行和寻找大银行的企业将形成一个循环，使大银行更容易筹集资金，小银行更难筹集资金。

总而言之，过去几年是小型金融机构的天下，谁活着谁就能赚更多；在接下来的几年里，这将是一个大机构的世界，谁拥有最坚实的基础，谁就能长寿。