降准之争再起 方向比手段更重要

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从抵押品范围的扩大到到期更新资金的增加，由央行中期贷款机制(mlf)操作引起的市场讨论最近仍在继续。央行是否会在近期下调RRR利率已成为热门话题之一。央行调控流动性的工具和手段确实值得关注，但应该更多地关注方向。今年以来，央行货币政策取向的微调已成为市场共识，流动性稳定性的改善是有目共睹的。面对潜在的风险，央行有更多的手段来稳定市场，而空的空间更大。对于金融市场来说，这是一个更明显的好处。

6月6日，央行启动了一年期4630亿元人民币的mlf操作，套期到期后，mlf余额增加了2035亿元人民币。这一操作引起了市场的广泛关注和讨论。主要议题之一是多边基金和储备工具之间的替代关系，或者央行是否会在不久的将来降低RRR。

自今年年初以来，储备工具已回归公众视野。从有针对性的RRR普惠金融减持，到春节前的“临时RRR减持”，再到4月份RRR减持取代mlf，央行增加了使用储备工具的频率。市场对RRR进一步降价的预期上升。进入年中，潜在的流动性风险和维持稳定的相应需求被认为是央行再次减持RRR的机会。

然而，在本月初，央行宣布将扩大mlf抵押品的范围，并将mlf再次推向前台，这动摇了一些市场参与者对RRR减持前景的判断。在央行过度更新到期的多边基金后，它讨论了央行是否会进一步发酵。

历史上，多边基金在很大程度上是储备工具的替代品。因此，这两种工具之间或多或少存在着替代关系，但在实践中，它不是简单的替代或“有你而无我”的关系。至少从今年的角度来看，RRR削减和多边基金行动在某种程度上是并行实施的。

作为央行释放流动性的几种主要手段，RRR减持、mlf操作和反向回购操作各有侧重，且更具互补性和配置性。在特定阶段，用什么工具，用什么工具，用什么工具，主要取决于当时经济工作和宏观调控的实际需要。

今年以来，经济金融形势更加复杂多变。一方面，外需前景看好，宏观调控更加注重稳定增长和扩大内需。另一方面，宏观去杠杆化取得了一定成效，主要转向稳定杠杆阶段。为了对冲广义信贷收缩的一系列副作用，央行放宽了狭窄的流动性水平。这构成了央行重新使用储备工具的宏观背景。在这种背景下没有什么大的变化，央行继续操作储备工具的可能性在未来仍然存在。

目前，银行系统的流动性在年中可能会面临更多的干扰。除金融监管评估外，央行流动性工具到期、法定存款准备金支付、政府债券支付、境外上市公司购汇等都可能对流动性供求产生不利影响。未来，市场基金的不确定性将会增加。尽管央行此次过度更新了到期的多边基金，但从整体来看，此次操作释放的增量流动性是有限的。然而，没有mlf在一个月内到期，未来填补资金缺口的任务将主要落在公开市场操作上。当然，不能排除RRR削减的可能性。

应该说，央行用来调控流动性的工具和手段确实值得关注，但应该更多地关注方向。今年以来，央行货币政策取向的微调已成为市场共识，流动性稳定性的改善是有目共睹的。面对未来流动性波动可能加剧的局面，预计央行将通过货币政策操作给予必要的流动性支持。无论是储备工具、mlf还是央行的反向回购，它都是一种流动性工具。面对各种潜在风险，央行有更多的手段来稳定市场，空的空间更大。对于金融市场来说，这是一个更明显的好处。

应该指出的是，今年以来，即使央行多次使用储备工具，它也具有结构性政策的鲜明特征。最近，中央银行扩大了多边融资担保的范围，开展了多边融资业务，并重申应引导金融机构支持小微企业、“农业、农村和农民”、绿色经济等领域。推动金融从虚拟走向现实，更好地为实体经济和经济结构转型服务，一直是近年来金融工作的主线。因此，一个合理的判断是，在坚持稳定和中性取向的基础上，央行将继续使用各种货币政策工具保持合理和稳定的流动性，实施全面宽松的可能性仍然很低，但结构性宽松应该还有机会。