长租公寓实现“0到1” 规模化发展路径仍需探索

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在国家大力提倡“租购并举”的背景下，中国的房地产业正面临着巨大的变革。与此同时，一线和二线城市的房价居高不下，城市年轻人的租房需求也在增加。在政策、资金和消费升级的共同推动下，长期租赁公寓成为目前的热门行业。

在国家大力提倡“租购并举”的背景下，中国的房地产业正面临着巨大的变革。与此同时，一线和二线城市的房价居高不下，城市年轻人的租房需求也在增加。在政策、资金和消费升级的共同推动下，长期租赁公寓成为目前的热门行业。

然而，在这个“万亿美元的蓝色海洋”和公认的出路，一些企业已经倒下。这是否意味着长期租赁公寓在成熟时会遇到瓶颈？在完成“0比1”的累积后，当前长期租赁公寓行业最大的问题是什么？如何突破盈利模式？资产证券化是长期租赁公寓大规模发展的救星吗？

关于业内关注的问题，《证券时报》记者近日走访了北京许多父母租住的公寓门店，如万科公园公寓、龙湖关羽公寓、齐如裕公寓、熊猫公寓、新派公寓、安信公寓等，并对多家品牌公寓的租户和负责人进行了深入采访。

强烈的需求

许多商店几乎都租满了

几天前，《证券时报》记者走访了一些父母出租的公寓商店，发现除了为基层员工提供床位的安贞公寓外，大多数其他公寓都为年轻白领提供独立房间；对白领公寓的需求很大。有些商店已经满了，需要排队预约。有些商店只有一两个房间。房客大多是在附近工作的年轻人，还有一些大学生。

与普通住宅区的共有或整体出租屋相比，长期出租屋的最大特点是拥有宽敞整洁的公共社交区域(简称“公共区域”)。白领公寓的休闲办公区、健身区和快餐柜是标准配置，部分还增加了公共厨房、阅读区、视听娱乐区等配套设施，并有专门的管家服务和24小时保安。正是因为增值服务，这些公寓的租金比附近小区面积相近的房间贵，有些品牌公寓还收取10%的服务管理费。

位于北京东北部四环路外的龙湖观鱼，公共区域相对较大。《证券时报》记者看到，前台有服务员提供咖啡饮料，有人在用电脑工作，有人坐在沙发上看书，有人在喝茶，和女朋友聊天，还有人偶尔在台球桌上打几杆。

一位年轻女士告诉《证券时报》记者，她在附近工作。在工作日，白天公共区域的人不多，晚上和周末的人更多。有时，这里组织一些活动。“一开始，我被这里的公共区域吸引住了。后来我发现我的利用率不高。大部分时间我下班回来或者呆在房间里。这也与我的个人性格有关，但住在这里更安全。楼上的公寓区没有门卡。电梯起不来了。”她说。

在北京东南四环熊猫公寓的公共区域，一个年轻人一边敲电脑一边用耳机和人们聊天。他说他在东三环工作，通常有弹性工作时间。除了在外面工作，他在公共区域花了更多的时间，并在这里住了一年多。

然而，《证券时报》记者在采访几家公寓商店时了解到，并非所有租户都选择长期租赁公寓来关注公共区域，他们的实际需求也不同。

北京万科公园东南三环店的一名租户告诉《证券时报》记者，他在西部工作，但他的大多数朋友都在东部。他选择这个地方是因为它便利的地理位置，也是为了万科的品牌。

“我妻子在附近工作。我们选择这个地方是为了省事。在我们以前租的地方，当房间里的设施有问题的时候，找一个中介修理是特别麻烦的。这里随时都有人。”一位在北京中央商务区租了一套新公寓的中年男子告诉《证券时报》记者。

与上述白领公寓不同的是，安信公寓是唯一一个进行酒店式家居清洁、提供并定期更换床上用品的公寓。即使是4 ~ 6人的房间，看起来也很干净，不像想象中的宿舍那么凌乱和无人看管，而且一楼有门禁。一名上夜班回来的企业员工告诉《证券时报》记者，这里比他以前的宿舍更安全、更干净。

《证券时报》记者还了解到，在这些品牌公寓中，除了新公寓的cbd商铺最初是整体购买外，其他大部分公寓都是整体出租的，有些是租赁经营困难的酒店，有些是租赁政府闲置的办公楼，这些都是在装修后出租经营管理的。这种模式在业内被称为特许模式，即第二房东模式。

一些企业被“扼杀”

该行业将进入深水领域

尽管长期租赁公寓需求旺盛，但自去年底以来，一些租赁企业开始感受到盈利和增长乏力的压力，其中高屋公寓、彩色公寓、豪西家公寓和艾公寓相继被杀。这是否意味着长期租赁公寓在成熟时会遇到瓶颈？

对于一些企业在市场刚刚上涨时就被“扼杀”的原因，壳牌研究院院长杨现领认为，很多租赁品牌存在问题，表面上出现在“租赁”环节，但实际上“资产”环节不合理，房价过高，导致了快速的规模发展和悲剧性的死亡。“今年将有许多租赁品牌濒临死亡。所有“死”的都是因为高杠杆和快速住房，但他们根本消化不了。”不过，他表示，这并不意味着租赁业整体遭遇瓶颈，因为在租赁人口快速增长、租金不断上涨以及租金收入比不断上升的推动下，中国租赁市场仍有很大的发展空间空。

目前，国内90%的长期租赁公寓品牌都是承包的，随着具有资金优势的开发商的大规模进入，行业内的房屋收购成本迅速上升，竞争更加激烈，企业盈利更加困难。因此，一方面，长期出租公寓市场的空房间是巨大的，另一方面，运营商抱怨该行业不赚钱。在完成“0比1”的累积后，当前长期租赁公寓行业最大的问题是什么？

徐汇於陵首席执行官张爱华在接受《证券时报》采访时表示，在突破“0比1”后，长期租赁公寓在政策和资本方面的市场份额仍然很低。中国品牌公寓的数量不到200万套，约占整个租赁市场的2%。集中公寓龙头企业的平均管理规模约为2万至3万间。权威报告显示，整体品牌公寓的市场份额将分布在10%至15%之间

“当前行业面临的最大问题是，政策和生活消费观念的变化刺激了巨大的需求规模，但真正适合年轻人居住的产品却越来越少，供需严重失衡。”新公寓创始人王在接受《证券时报》记者采访时表示，第一个问题是商业模式。由于竞争，长期出租公寓的第二房东模式客观上变成了烧钱模式。只要发展起来，就会烧钱，表现出规模不经济的特点。这种模式的回报周期很长，核心问题是融资。第二是财产资源。真正符合长期租赁公寓要求的好地段资源实际上掌握在政府或国有企业手中，如北京、广州和深圳的楼房和大厅，国有企业低效的存量资产等。然而，长期出租公寓的经营者在市场上获得更昂贵的资源，而适合未来城市公寓的房产资源越来越缺乏。第三是产品研发。现在开发商把长期出租公寓理解为精装修加物业管理，这导致很多公寓产品差别不大，进入同质化阶段。第四，金融支持政策与需求不匹配。开发商借助reits的概念和手段开辟了新的融资渠道，这实际上背离了reits是一种公共投资产品的本质。"

Freely首席执行官林雄指出，2019年，中国公寓行业将进入深水区，2018年，行业将迎来专业化分工和高效运营的时代，大型专业化龙头企业将加速成长，而小而全的运营模式将面临更严峻的市场考验，甚至被淘汰。

以特许模式烧钱

企业探索既有分量又有严重性

长期租赁公寓是一个新兴行业，其商业模式仍在探索中。由于品牌产出的轻资产模式和重资产收购模式很难做到，大多数行业起初都采用特许模式。然而，据《证券时报》记者了解，目前，包括创业部、房企部和中介部在内的许多品牌公寓，都开始探索特许模式之外的其他商业模式。

龙湖集团是首家将长期租赁公寓升级为主要渠道业务的企业，该集团通过整合轻、中、重资产收购长期租赁公寓。龙湖集团副总裁兼冠宇首席执行官韩石在接受《证券时报》采访时表示，龙湖作为一家房地产企业，涉足了长期租赁公寓市场。就收益和利润而言，它不仅要从租金剪刀差的维度来思考，还要成为一种资产运营的商业模式，注重资产保值和商业增值的逻辑。我们的目标是到2020年达到规模行业收入最高的330亿元。

他还透露，集团内部已经为关羽的长期租赁公寓建立了良好的投资计算模型，对整个关羽的投资回报有严格的要求。冠宇目前的动态投资回收期为5~6年，轻资产项目的毛利率在35%以上，重资产项目的毛利率在65%以上。

王告诉《证券时报》记者，目前，新公寓采用资源组合拳击，同时推广品牌输出模式、特许模式、资金收购模式、与开发商合资经营和再投资发行四种模式，并根据各物业的现状选择最有利于多方利益的模式。他认为，未来长期租赁公寓有两种安全的盈利模式。一种是通过创造稳定的租赁现金流获得运营管理费，如果业绩超出部分，则参与分红；第二，通过资产价值管理赚钱，通过经营管理提高租金效率，从而增加资产价值，并在价值增加时参与分红。“后者是新公寓通过发行房地产投资信托基金创造的一种新的收入模式。这种模式肯定会赚钱。”他说。

此前一直采用租赁经营模式的紫茹公寓整体近期也在探索新模式，建立了紫茹资产管理的开放合作平台，增加了委托管理和战略合作模式，委托管理规模达到1万套。在林雄看来，中国的长期租赁公寓行业将进入深水区，只有专业分工和高效合作才能双赢。

张爱华还表示，长期租赁公寓靠“小水长流”赚钱，徐汇引领发展模式，轻中结合，打造中国版eqr(美国市场领先的公寓型房地产投资信托基金eqr)，提升金融资本运营能力，以住宅为入口。空的经营能力，在规模的基础上，她还透露，轻资产的租赁期限一般为15 ~ 20年，可以在5 ~ 7年内实现归还本金的状况，并且可能因地区和项目而异。

然而，王告诉《证券时报》记者，中国的特许经营模式实际上是一种强调资本的模式，而不是一种忽视资产的模式。所谓轻资产模式就是不投资就直接通过品牌产出赚钱，比如中国的国际酒店发展模式。资产密集型模式是指基金直接收购现有资产，通过经营管理的变革提高整体效率。

“去年之前，中国没有资产证券化的退出渠道，现在开发商已经发行了多种reits。现在，资产的退出渠道，包括资产支持证券和其他形式，已经开放。如果轻资产品牌重新打造，那么专注于它是一个健康的模式。”他说做轻做重是最难做的事情。新公寓选择从最困难的模式开始，并有能力完成闭环后复制。

拓宽融资渠道

资产证券化是救世主吗？

进入大规模发展的关键时期，长期租赁公寓的融资需求不断增加，许多品牌公寓正在拓展融资渠道。《证券时报》记者了解到，徐汇於陵目前已经与建行、浦发银行、招商银行等银行进行了接洽和合作，约60%的资本银行可以提供低息贷款，未来将尝试融资租赁收益权。龙湖观鸟成功获批发行中国首只住房租赁专用公共债券。它还与新加坡政府投资公司(gic，新加坡主权基金)共同建立了一个长期租赁公寓投资平台，并一直积极关注房地产投资信托基金(reits)和资产支持型证券(abs)等金融模式。

“未来资本和资源的优势和可持续发展可能决定长期租赁公寓行业的主导所有权和竞争格局。”张爱华说。

此前，万科集团高级副总裁谭华杰表示，长期租赁公寓的运营本质上是资产管理，有必要寻找更廉价的资金来持有更多资产，利用规模效应和增量价值赚钱。更便宜的基金包括保险基金、债权，甚至像reits这样的低息资本。未来理想的资产持有者应该是房地产投资信托基金。许多业内人士也认为，资产证券化是长期租赁公寓大规模发展的“救星”。

通江投资集团董事长张国保认为，发展房地产证券化可以妥善解决长期租赁公寓目前的收益周期和利润问题，因为长期租赁公寓长期稳定的现金流可以为房地产证券化的发展提供核心收入保障，给reits和cmbs等相关产品更广阔的发展空空间；另外，长期租赁公寓属于固定资产，因此在证券化过程中可以很好地控制投资风险，而且信用评级往往较高，产品回报可以控制在一定范围内。

华尔街有句名言:“如果你有稳定的现金流，就把它证券化。”张爱华还认为，资产证券化是解决长期租赁公寓资本运营问题的良药，但资产证券化的东风能否助其发展，取决于企业自身的财务运营能力和以住房为入口的空房的运营服务能力。与此同时，她指出，我国目前缺乏专门统一的reits公开发行的上位法律依据，近期一批房屋租赁债券被“转让”或“停牌”，这实际上印证了相关产品在政策和法律层面的监管。因此，说资产证券化是“救世主”还为时过早。

但王认为，资产证券化是未来长期租赁公寓的一个重要方向，它为那些拥有资产的人提供了资产变现和流动性预期。长期租赁公寓有两种类型的资产，一种是将未来的预期租金收入打包成资产，并发行属于债务的资产支持型证券。特许经营模式盈利周期长，平均需要7-8年才能实现盈亏平衡。当再次发行债券时，它还要承担6%-8%的利息，而现金流管理是关键。二是拥有财产资产，进行实物资产证券化，向机构和社会投资者发行具有良好租金收入能力的资产。“这是房屋租赁未来价值和规模巨大的地方。在美国，公寓的主流模式是公寓房地产投资信托，而不是出租二房东。”他说。