2018年 美好的“金发姑娘”还在市场吗？

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2018年，经济背景和投资环境将发生重大变化。“金发女孩”可能会离开市场，股市波动和通胀将逐渐上升

在经济学中，“金发姑娘”指的是经济进入高增长、通货膨胀保持在低水平的“美好时光”。由于利率保持在低水平，这个阶段对于投资市场来说相当美好。2017年，全球投资市场几乎完全实现了可观的回报，“金发姑娘”作为经济背景，是支撑市场崛起的主要原因。

2018年初，在强劲经济数据的支撑下，全球股市继续快速上涨，直到2月初，一场久违的调整终于出现。2月2日，美国1月份非农就业数据发布。高于预期的平均小时工资增长引发了市场对通胀加速和美联储加息加速的预期。美国长期国债收益率迅速上升，引发全球股票和债券大幅下跌。过去一年一直处于低位的“恐慌指数”vix一度飙升至100%以上，三年来首次突破30大关。2月初，道琼斯工业平均指数在两个交易日内下跌超过1000点，美国股市较此前高点下跌近10%。与此同时，这个“黑色周”也引发了欧洲、亚洲乃至全球市场的共鸣。

自2月以来的股市波动是自2016年初以来最大的回调。花旗和许多投资机构认为，股市下跌更多是由于技术因素，这是正常的回调，而不是熊市的开始。但与此同时，我们也注意到，2018年的经济背景和投资环境将发生重大变化。“金发女孩”可能会轻而易举地离开市场，而股市的波动性和通胀率将逐渐上升。

谁是导致市场大地震的罪魁祸首

“金发女孩”经济需要满足两个条件:高增长和低通胀。我们认为接下来可能改变的第一个因素是后者。

2017年，全球经济强劲增长。12月工业生产同比增速达到过去8年最高值4.4%，贸易增长(11月为4.5%)和投资增长(2017年第三季度为3.5%，为2014年第一季度以来的最高值)均大幅上升；全球制造业pmi指数也接近本轮周期的最高点(自2010年4月以来的最高点)。令投资者进一步乐观的是，复苏范围很广，几乎在世界所有地区和各个行业都显示出良好的增长势头。2018年，实体经济的良好基本面没有改变。花旗对全球经济增长的乐观程度超过了平均市场预测。我们预计2018年和2019年全球经济增长率将达到3.4%。

在持续高增长和低失业率的背景下，通货膨胀在新的一年可能会缓慢上升。引发二月份市场崩溃的是平均小时工资增长率高于预期的消息。投资者担心，这表明低失业率最终将导致通胀率上升，而“菲利普斯曲线”(失业率和通胀率保持反比关系的定律)将会复活，而这一定律在过去一段时间似乎已经失效。投资者担忧的一个明显表现是美国长期国债利率的快速上升。自今年年初以来，10年期美国国债利率已上涨近60个基点，一度触及4年高点，接近3%的整数关口。

对利率和通胀将迅速上升或超出预期的担忧引发了一场久违的市场波动，那么“再通胀”还有多远？投资者“心”能承受的利率红线有多远？这将影响2018年的投资方向。

从金发姑娘到再膨胀

按gdp加权平均计算，g4国家(美国、英国、欧元区和日本)的10年期债券收益率从去年12月的低点升至今年2月底的1.8%，涨幅约为45个基点，为2014年7月中旬以来的最高水平。在此期间，剔除通胀因素的实际回报率也上升了近30个基点。利率曲线也变得更加陡峭，因为长期债券的收益率上升得更快。

利率快速上升的原因主要来自几个方面:首先，美国12月和1月的核心通胀率达到一年来最高的2.4%，而平均工资和就业成本指数等指标表明美国的劳动力成本正在上升。其次，欧元区的核心通胀率也开始从底部上升。第三，从去年11月中旬到今年1月下旬，油价已经走出了上涨的浪潮。最后，美国税收改革和基础设施项目的引入极大地增加了国债的发行，以满足平衡财政赤字的需要；从另一个角度来看，财政支出的增长可能会推高通货膨胀率，同时推高未来的经济增长。在这种背景下，2018年通胀甚至利率上升的风险似乎不可避免。

然而，尽管“再通胀”阶段可能指日可待，花旗仍认为投资者不必过于恐慌，第一个原因是我们预计通胀将缓慢上升。一方面，最近的通胀数据可能反映了一些季节性因素，其趋势需要后续数据来证明。美国以外的工资和物价上涨远非令人担忧。去年12月，除美国以外的发达国家的年化核心通胀率为1%，低于去年12月1.2%的平均水平。由于生产效率的提高，工资增长可能不会完全转化为通货膨胀压力。另一方面，美国页岩油产量的增加可能迫使欧佩克停止减产以保护其市场份额，这将对油价造成压力。我们预计2018年全球平均通胀率将在2.5%左右。

在通胀缓慢上升的前提下，央行不会过快收紧货币政策。我们认为，美联储和日本央行加快收紧货币政策的门槛高于市场普遍预期。此外，近期加息引发的市场震荡可能会让政策制定者更加谨慎。欧洲央行已经明确表示，加息的时间将持续到2019年。总体而言，花旗分析师预计2018年收紧步伐将较为温和。

新模式下的市场趋势

“金发姑娘”慢慢离开市场，而“再通胀”逐渐出现的过程相对温和，给了投资者足够的时间去适应，这可能不会改变整体市场的上升趋势。在这种背景下，2018年市场可能会出现几个明显的趋势，投资者可以参考这些趋势来调整整体资产配置:

1.波动性加大:从历史上看，通胀重启阶段将导致市场波动性加大，加息和央行政策的逐步转变也将对市场产生一定影响。因此，完全分散的投资组合或波动性管理策略/波动性市场的市场中性策略可能有助于降低资产风险。

2.美元疲软:大幅扩张的财政政策可能会加剧美国的“双赤字”问题，导致美元即使在利率上升的情况下仍然疲软。弱势美元将支撑新兴市场等非美国市场。

3.关注商品价格:不断上升的通货膨胀率和疲软的美元可能会为支撑商品价格带来双重好处。尽管由于全球石油生产模式的变化，原油难以挑战高价格，但金属值得投资者关注。