王倩：货币基金发行“踩刹车”如何看待其风险与监管

本篇文章2944字，读完约7分钟

王千

为有效防范和控制金融风险，中国证监会和央行近日联合发布了《关于进一步规范货币市场基金网上销售和赎回的指导意见》，将于6月1日正式实施。

在监管当局加强风险管理和控制的同时，市场也遭遇了尴尬的局面——随着公共基金团队的不断扩张，最近很少有货币基金新成员加入军队。从去年第四季度到今年5月26日，公募基金市场只成立了两只货币基金，今年只成立了一只货币基金。去年前九个月，共有71只货币基金成立，平均每月有8只货币基金成立。

货币资金的发行在过去的八个月里突然踩上了“急刹车”，这主要是受监管政策的影响。特别是4月底，新的资产管理条例正式颁布，明确要求金融机构的资产管理业务不得承诺保护资本和收益，打破了“刚性赎回”，极大地限制了使用摊余成本法计算收益的货币资金。

今年新年伊始，所有金融机构都开始推出自己的理财计划。许多机构认为，投资期不到一年的货币基金安全性高，一般不赔钱，收入高于银行活期存款。那么，货币基金有风险吗？加强监管对其影响有多大？

货币市场基金是投资于短期金融工具的基金，通常投资于短期国债、商业票据、回购协议、信用证和短期银行票据。它不同于同期的短期银行储蓄存款:一方面，它不像银行存款那样与银行破产有关；另一方面，它属于金融市场中的一种金融工具，其中蕴含着金融市场风险。然而，没有银行倒闭，银行存款的价值就不会波动。

简而言之，纯货币市场基金不保护资本和利息，而纯银行存款保护资本和利息。通常，货币市场基金在资产管理、企业和金融机构中被用作调整流动性的工具。按照管理方式，分为可变净资产值货币市场基金、低波动性货币市场基金和固定净资产值货币市场基金。

就货币市场基金投资的货币市场金融工具而言，它们包含若干风险:利率风险和汇率风险、信用风险和流动性风险，以及货币基金的实际收益与其相应标的之间的利差风险、宏观风险等。

由于货币市场基金的价值受市场利率波动的影响，因此它包含利率风险。如果基金投资于外币货币市场金融工具，必然会受到本币与外币汇率的影响。更重要的是，货币市场工具还受到借款人还款能力和意愿的影响，因此它们不能脱离信用风险。

货币市场基金也包含流动性风险，因为它是在金融市场交易的。在所有这些类型的风险中，信用风险和流动性风险尤为重要。此外，根据货币市场基金不同的管理策略，基金也包含管理策略风险。

在2008年金融危机期间，“影子银行”成为威胁整个全球金融体系的一个重要因素，而不可忽视的组成部分之一就是资产支持商业票据，这是一种货币市场工具。

货币市场基金是一种“影子银行”，是美国次贷危机爆发后的一个重要金融概念。这是一种通过银行贷款证券化进行无限制信贷扩张的方式。

这种方法的核心是将传统的银行信用关系转化为隐藏在证券化背后的信用关系。这种信用关系看起来像传统银行，但它只履行传统银行的职能，而没有传统银行的组织，也就是说，它类似于一个“影子银行”系统。

货币市场基金目标头寸的特征决定了其“影子银行”性质。货币市场基金使私人投资者在平均期限等于或小于3个月的短期债务中获得最高回报。

在一些国家，根据法律，货币市场基金的到期期限需要少于90天，但在2010年之后，法规规定到期期限应少于60天。由于是短期的，货币市场基金对利率的变化反应很快:无论利率环境上升还是下降，收益率都会迅速调整和适应。这种快速反应在利率环境上升时是有利的，在利率环境下降时是不利的。

一般来说，货币市场基金(净资产值不变的货币市场基金)的净资产值不低于1美元。这使得货币市场基金对不同的对象有不同的风险。

对于发行货币市场基金的基金公司来说，为了确保货币市场基金的净资产值不低于1美元，它们通常自己支付违约基础头寸债券。在这一点上，货币市场基金的待遇不同于普通基金——普通基金的投资损失由投资者自己承担，而这类货币市场基金的损失由发行基金公司承担，这相当于为投资者提供了一种担保。

在20世纪90年代，这类事件发生了:发行货币工具的企业违约，它们发行的相应货币工具也违约。因此，与无风险银行存款相比，虽然货币市场工具具有短期性和低风险性，但并不意味着它们是无风险的，尤其是当市场处于特殊环境时。

当货币市场基金的基础头寸债券违约时，发行基金公司面临该头寸的信用风险。这是针对具有保值功能的货币市场基金，而投资者面临的信用风险相对较小。

针对这一现象，监管当局出台了一些政策。例如，货币市场基金的加权期限调整为60天以内；权证信用质量提高；至少10%的目标头寸投资期应在1天以内；至少30%的目标头寸投资期应在1周内；该基金必须更频繁地报告其股票价值。

当人们倾向于持有安全资产或短期资产时，大多数人会选择货币市场基金。对于货币市场基金的投资者来说，他们还面临着回报和再投资的风险。

需要注意的是，如果投资者偏好低风险，建议他们选择国债货币市场基金或银行货币市场基金，而不是一般的货币市场基金。由于一般货币市场基金的风险相对较高，其绝对回报高于其他类型的货币市场基金。

由于固定资产净值基金缺乏透明度，监管机构要求定期公布此类基金的实际市值，以避免意外事件造成的价值损失，起到预警作用。监管机构对这类基金有更高要求的原因是:它们包含流动性风险，它们的目标头寸包含市场和信贷风险。

因此，一些监管机构要求其中99.5%由“公共债务”组成:由国家或公共机构发行的货币市场工具，或担保货币市场工具和现金，以减少风险防范。为了应对流动性短缺的潜在风险，监管机构建议采取三项措施:征收回购费、限制基金回购上限或完全取消回购的可能性。

货币市场工具有信用风险，因为它们包含质押的双方。与一般质押产品不同，它们的特点是期限短，但并不意味着它们没有信用风险。只要有两方提供和接受质押信，就有是否返还的行为，就有信用风险，这只是规模上的差异。

需要注意的是，货币工具的信用风险包括工具发行人的信用风险和工具本身的违约风险，这需要综合考虑。在衡量和管理这种信用风险时，我们还应该将宏观经济环境纳入其信用风险因素的框架之中，因为货币市场基金的信用水平离不开宏观经济。简而言之，有必要建立一个良好的信用风险模型来衡量和管理货币市场基金的风险。

在这里，监管者要求货币市场基金经理提供并建立能够判断货币市场工具信用质量和衡量货币市场基金信用风险的方法和流程。在这里，我们需要考虑不同基金所包含的头寸的不同特征，即要因地制宜。

货币市场基金是一种短期交易的货币工具，这决定了它所包含的另一个主要风险是流动性风险。针对具有这种特征的流动性风险，监管机构根据交易对家庭违约风险，对其头寸和抵押品的流动性指标给出了具体的监管建议。此外，货币市场基金应该定期提供诸如资产到期日、资产价格波动和适当的压力测试项目等信息。此外，监管机构还限制货币市场基金的回购行为。

货币市场工具的价值在很大程度上受到宏观经济因素的影响，因此要求基金经理定期对基金进行压力测试。压力测试需要想象可能对货币工具和基金产生负面影响的不同、客观和可信的经济情景。压力测试需要完成的是假设当以下因素发生变化时，市场将对整个基金的价值产生什么影响。这些风险因素包括利率、汇率、回购比率和头寸流动性。

(作者是同济大学副教授)

编辑朱昱